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以日为镜!当前切忌用“大放水”来应对美国汇率霸凌

以日为镜!当前切忌用“大放水”来应对美国汇率霸凌

作者:    来源:    发布时间:2019-08-13 10:41    

8月5日,人民币兑美元汇率破7,引发市场广泛关注,全球风险资产普遍下跌,美国政府采用霸凌政策无端指责人民币汇率。

一、不实的汇率霸凌指控:“保7”不再是中国央行的“执念”,意外成了美国财政部的“心魔”!!

我们在《人民币汇率破“7”,会是“混元”债市的“灵珠”还是“魔丸”?》一文中已经指出,应当理性看待此次人民币汇率破“7”,不应过度恐慌。此次人民币汇率破“7”,表明人民币汇率双向波动弹性空间加大,有利于发挥价格杠杆调节供求平衡的作用,在宏观上起到调节经济和国际收支“自动稳定器”的功能。

一方面,汇率的市场化波动有利于维护外汇市场稳定。如果汇率制度僵化,认为维持不合理的高估,市场会产生长期贬值预期,引发投机套利,大家倾向于持有外汇而非本币,加大资本外流压力。汇率的市场化决定机制有利于国际收支平衡和外汇储备稳定。

另一方面,汇率波动弹性加大能够更好的发挥“自动稳定器”的功能,适应宏观经济形势的需要。政治局会议要求,有效应对经贸摩擦,全面做好“六稳”工作。在内外部形势的变化下,人民币汇率的市场化适度贬值有利于重塑外贸部门竞争力,对冲出口压力,促进进出口平衡。

短期内,市场供求和美元走势也会对人民币兑美元汇率产生较大影响;但从长期来看,人民币兑美元汇率取决于中美两国基本面。

中美经济基本面不支持人民币汇率出现趋势性贬值。从基本面看,美国经济周期性下行态势明确。美国二季度GDP增速下滑,7月ISM制造业PMI连续第四个月下滑,从6月的52.7下滑至7月的51.2,创下了2016年9月以来的最低水平。非农就业数据不及预期,周平均工作时长出现下滑,5月和6月的数据也进行了较大幅度的下调。中国经济维持底部震荡、温和复苏的态势,上半年经济增速仍维持在6.3%。因此,只要应对措施得当,人民币汇率能够维持合理水平上的稳定,不会出现趋势性大幅贬值。

从影响上看,趋势性贬值弊大于利。人民币兑美元汇率在经济和金融环境变化以及突发事件的影响下,出现自发的、适度的市场化波动有利于发挥“自动稳定器”的作用,但如果出现持续性的贬值,导致市场产生趋势性贬值预期,则会出现人民币贬值的自我预期实现和正反馈的自我加强,带来人民币趋势性贬值,导致资本外流、外储快速下降以及外贸出口延迟等一系列负面效应,弊大于利。

中国没有让人民币趋势性贬值的意图。8月5日央行负责人答记者问时表示,针对外汇市场可能出现的正反馈行为,要采取必要的、有针对性的措施,坚决打击短期投机炒作,维护外汇市场平稳运行,稳定市场预期。央行网站公布的《易纲行长谈人民币汇率》也指出,中国作为一个负责任的大国,会恪守历次二十国集团领导人峰会关于汇率问题的承诺精神,坚持市场决定的汇率制度,不搞竞争性贬值,不将汇率用于竞争性目的,也不会将汇率作为工具来应对贸易争端等外部扰动。一直以来,人民银行致力于维护人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定,这个努力相信大家有目共睹。“无论是从中国经济的基本面看,还是从市场供求平衡看,当前的人民币汇率都处于合适水平。虽然近期受到外部不确定性因素影响,人民币汇率有所波动,但我对人民币继续作为强势货币充满信心。人民银行完全有经验、有能力维护外汇市场平稳运行,保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定。”

同时,据央行网站消息,中国人民银行将于2019年8月14日在香港发行两期人民币央行票据,总发行量为300亿元。在离岸市场发行央票有利于回笼人民币,也是维稳汇率的举措。

二、以史为鉴:广场协议后的日本“穷途末路”VS德国“涅槃重生”,不能沉迷的鸦片——货币大放水泡沫!

进入20世纪80年代之后,日本高速增长奇迹消失,90年代泡沫经济破灭,从此进入所谓“失去的20年”,经济陷入衰退和超低速增长。

从外部看,有美国对日本经济迅速崛起的打压和遏制。日美之间的贸易摩擦和关税战争其实一直不断,比如“纺织大战”、“钢铁大战”、“彩电摩擦”、“汽车摩擦”等。至1985年,美国联合西方主要经济大国,迫使日本签署著名的《广场协议》,日元汇率大幅升值,从1985年到1987年日元对美元升值超过50%,极大地削弱了日本出口产业的国际竞争力,造成产业链向海外转移。

面对美日贸易战,日本政府对危机的应对出现失误。日本政府选择了对外升值、对内贬值。出口受到影响后,为了维持经济增速,日本政府通过货币放水和财政扩张进行刺激,但忽视了产业结构转型升级这一根本性措施,结果治标不治本,大量资金涌入房地产市场和股市,催生资产泡沫,并对技术创新投资形成抑制。叠加当时日本人口老龄化加速,经济活力下降,最终泡沫破灭,日本经济长期低迷。

但《广场协议》并非单独针对日本,在《广场协议》中,联邦德国作为贸易顺差国,也被同样要求货币对美元升值。日德两国货币在1985-1987年间经历了幅度接近的升值,但两国在资产价格及后续长期增长上表现却大为迥异。

德国能够顺利“软着陆”,一是因为德国央行在二战后一直旗帜鲜明地反对高通胀,对货币宽松的态度非常审慎,这种态度甚至一直影响到当前欧央行的货币政策目标。广场协议导致德国经济增速下降,德国央行下调存款利率稳增长,但同时提高了存款准备金率防止流动性的泛滥。

二是因为德国外贸出口对美国的依赖程度更低,对欧洲其他国家出口占比较高。同时欧共体于1972年达成了汇率联动机制,区域内各国货币间的波动幅度限定在2.25%以内,因此虽然德国马克兑美元汇率快速升值,但对其他主要出口对象的汇率比价依然保持相对稳定。

三是因为德国没有刺激房地产和资本市场,而是注重于经济结构转型升级,提高制造业的竞争力和技术水平。日本在广场协议后的财政政策扩张偏重于大搞基建,而德国财政政策主要是对企业和个人大幅减税,通过财政补贴支持企业的研发投入,资助一些利润低、投资周期长、风险大的生产行业等等,保证了资本“脱虚向实”,德国实体经济竞争力并未受到损害。

前车之覆,后车之鉴。根据日德两国在遭遇汇率、乃至贸易霸凌后的应对及最终结果来看,面对外部冲击,货币政策应当保持定力,以我为主,注重国内结构性改革、经济转型升级,培育和塑造经济的长期竞争力。

日本短期内通过货币宽松的“低利率鸦片”麻痹自己,造成经济短期繁荣的假象,最终导致泡沫破灭后的“虚脱”。

三、中国处方——“办好自己的事”,告别货币大放水刺激绑架!

从7月政治局会议释放的信号来看,政策基调是“宏观政策要稳”、“办好自己的事”。

我们认为,“办好自己的事”核心是推动高质量发展,重点还是进一步深化改革和开放,加大技术研发投入,提升产业基础能力和产业链水平,发展全产业链,避免被卡脖子。

“宏观政策要稳”的含义就是不会采取大规模强刺激。在实现“六稳”的手段选择上,如果政策是“促改革>宽信用>宽财政>宽货币”的组合,则货币政策宽松幅度大概率弱于目前市场预期。

央行在最近的答记者问中指出,“在目前美欧等发达经济体货币政策转向宽松的背景下,中国是主要经济体中唯一的货币政策保持常态的国家”,已经表明了中国货币政策的独立性,以及政府的定力。

在央行不松不紧的基调下,债券市场应当是震荡市,而不是单边趋势性牛市。从债市表现看,做多债市仍然已经是拥挤交易,目前债市收益率已经处于震荡区间边界,需警惕调整风险。

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